隨著創(chuàng)新藥高估值泡沫逐漸破滅，生物醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展進(jìn)入調(diào)整周期，創(chuàng)新藥企在資本市場開始遇冷。與此同時，滬深兩市IPO審核收緊，科創(chuàng)板準(zhǔn)入對創(chuàng)新要求提高；港股整體狀態(tài)低迷，流動性不足，吸引力下降。在多重不利因素影響下，目前國內(nèi)生物科技企業(yè)沖擊IPO步伐出現(xiàn)減緩或停滯。

6月，多家生物科技企業(yè)就傳出了終止IPO的消息。例如，6月9日，深圳證券交易所官網(wǎng)顯示，杭州微策生物創(chuàng)業(yè)板IPO終止注冊；6月6日，北京證券交易所官網(wǎng)顯示，圣兆藥物北交所上市申請終止；6月5日，上海證券交易所官網(wǎng)顯示，錦江電子主動撤回科創(chuàng)板上市申請，上市終止；6月1日，深圳證券交易所官網(wǎng)顯示，美康醫(yī)藥軟件創(chuàng)業(yè)板上市申請終止。

有券商醫(yī)藥行業(yè)分析師對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示，近兩年，生物醫(yī)藥領(lǐng)域的IPO有一些共性問題，包括上市公司數(shù)量少、發(fā)行價較低、募資難。此外，在IPO申報過程中撤材料的公司也特別多，這也說明在注冊制下對公司審核的要點(diǎn)還是非常多，上市標(biāo)準(zhǔn)實際上是在提高的。而IPO數(shù)量減少后，市場籌資力度下降，能夠讓存量股票表現(xiàn)得比較不錯。

“醫(yī)藥板塊自2021年中開始調(diào)整以來，已經(jīng)足足持續(xù)了2年以上的震蕩下行，板塊醞釀著消極的情緒。不過，從長期來看政策對藥企IPO無疑起到了積極正向的作用。目前政策是大力度鼓勵醫(yī)藥企業(yè)，尤其是具備核心技術(shù)和研發(fā)能力的醫(yī)藥企業(yè)，通過資本市場早日完成上市的。”上述分析師說。

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Biotech上市之路艱難

IPO是通過發(fā)行股票吸引投資者投資，從而獲取大量的資金用于支持公司的業(yè)務(wù)發(fā)展，在某種程度上來說為Biotech（生物科技）注入新鮮的“血液”。但在當(dāng)前行業(yè)寒冬中，IPO步伐逐漸放緩，新興Biotech上市之路也會變得更加艱難。

從2022年到2023年，Biotech企業(yè)的融資額和占比都在下降，而2024年IPO市場或?qū)⒀永m(xù)2023年低迷態(tài)勢。據(jù)普華永道發(fā)布的《2023年中國內(nèi)地和香港IPO市場表現(xiàn)及前景展望》顯示，2023年共有313只新股上市，融資額為3564億元，和上一年同期相比，新股數(shù)量下降26%，融資額則下滑39%。在此背景下，生物醫(yī)藥上市融資的情況也不容樂觀。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2023年A股有21家生物醫(yī)藥企業(yè)上市，募資合計223.56億元。企業(yè)上市數(shù)量和募資總額降幅明顯，分別同比下降57.14%和70.15%。

從大環(huán)境來看，目前生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)所面臨的現(xiàn)狀是一個多重因素共同作用的結(jié)果，這其中既有美元加息、地緣政治等因素對資本流動造成的影響，也有全球范圍內(nèi)生物醫(yī)藥周期的示范效應(yīng)，同時也離不開國內(nèi)的行業(yè)政策、近年高速發(fā)展造成的估值倒掛、國內(nèi)創(chuàng)新環(huán)境和競爭格局等客觀原因。

這些因素反映在資本市場出現(xiàn)兩方面的現(xiàn)象：一方面，眾多變量都存在不確定性，導(dǎo)致創(chuàng)新藥企業(yè)炮彈不充足，研發(fā)投入下降；另一方面，諸多已進(jìn)入擬上市周期的醫(yī)藥醫(yī)療企業(yè)仍在“扎堆”等待估值回升后掛牌上市，目前即使完成聆訊也由于估值過低無法掛牌，陷入兩難境地。

上述分析師指出，投融資節(jié)奏放緩，投資人出手更加謹(jǐn)慎是不爭的事實。原因不外乎上面提到的這些原因。這種放緩落在具體的生物醫(yī)藥企業(yè)特別是創(chuàng)新藥企業(yè)身上，可能意味著現(xiàn)金流的枯竭。如此，企業(yè)也尤其需要謹(jǐn)慎對待資本市場選擇，不可隨意選擇上市地。

從6月終止IPO步伐的這幾家Biotech企業(yè)來看，根據(jù)公開信息，微策生物及美康醫(yī)藥均選擇的是《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則（2023年修訂）》第2.1.2條的第一項上市標(biāo)準(zhǔn)，即“最近兩年凈利潤均為正，且累計凈利潤不低于5000萬元”。

圣兆藥物結(jié)合自身規(guī)模、經(jīng)營情況、盈利情況等因素綜合考量，本次IPO選擇了《上市規(guī)則》第2.1.3條第（四）項規(guī)定的發(fā)行條件：“（四）預(yù)計市值不低于15億元，最近兩年研發(fā)投入合計不低于5000萬元?！倍诮K止IPO之前，圣兆藥物曾經(jīng)歷兩輪問詢，具體來看，北交所關(guān)心的問題包括實際控制人大額減持及控制權(quán)穩(wěn)定性，在研管線的商業(yè)化風(fēng)險，關(guān)于研發(fā)、生產(chǎn)、配送模式相關(guān)問題等。

錦江電子選擇具體上市標(biāo)準(zhǔn)為《科創(chuàng)板上市規(guī)則》第2.1.2條第一款第（五）項規(guī)定：預(yù)計市值不低于人民幣40億元。同時，招股書顯示，該公司符合《上海證券交易所科創(chuàng)板發(fā)行上市審核規(guī)則適用指引第7號—醫(yī)療器械企業(yè)適用第五套上市標(biāo)準(zhǔn)》的具體要求。

“眼下，投資標(biāo)的不再因為熱錢的哄搶而承受超出合理范圍的高溢價，被資本裹挾。真正關(guān)注長期價值、深耕這一行業(yè)的資金能夠以一個合理的估值攜手具有潛力公司，投資人已經(jīng)有充裕的時間窗口研究被投企業(yè)的技術(shù)路徑、探討商業(yè)化邏輯?！鄙鲜龇治鰩熣f。

如何走穩(wěn)上市路徑？

2018年4月，港交所宣布對未有收入產(chǎn)生的生物科技公司推行新的利好上市政策，生物醫(yī)藥公司在港交所上市的數(shù)量開始顯著增加。同年11月，上交所宣布將設(shè)立科創(chuàng)板并做注冊制試點(diǎn)，次年（2019年）6月13日，科創(chuàng)板正式開板，這為具備科創(chuàng)屬性的生物醫(yī)藥公司提供了新的融資上市路徑，自此科創(chuàng)板逐步成長為生物醫(yī)藥公司最熱門的上市板塊之一。但最近兩年，中國生物醫(yī)藥企業(yè)無論在科創(chuàng)板還是港交所上市數(shù)量均有所減少。

CIC灼識創(chuàng)始合伙人侯緒超此前在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者采訪時表示，公司有一定收入利潤的醫(yī)療企業(yè)可以考慮去北交所，現(xiàn)在有上交所和深交所兩大交易所，北京一直缺一個同體量級的交易所，就從這個邏輯上來看未來北交所的體量至少是三足鼎立的級別，另外，從政策開放性、賺錢效應(yīng)、排隊情況看，北交所都是很好的狀態(tài)。

“對于一些無收入非盈利的生物醫(yī)藥企業(yè)，港交所還是最優(yōu)上市地，港交所有成熟的機(jī)制、明確的規(guī)則、可控的時間表，這些對于目前的企業(yè)來說也還是非常重要的因素，況且最近一批上市的港股企業(yè)已經(jīng)開始受到資金的關(guān)注和青睞，我預(yù)計2024年會是港股的大年，融資能力和賺錢效應(yīng)會徹底扭轉(zhuǎn)?！焙罹w超說。

上述分析師也指出，對醫(yī)療醫(yī)藥企業(yè)來說，境內(nèi)上市的吸引力來自較高的估值和企業(yè)品牌價值的提升。此外，具有原創(chuàng)性技術(shù)或模式的企業(yè)還有可能獲得政策上的支持，甚至成為龍頭型的代表企業(yè)。但境內(nèi)上市的企業(yè)需要符合財務(wù)狀況、業(yè)務(wù)持續(xù)性、股權(quán)結(jié)構(gòu)等既定標(biāo)準(zhǔn)。這些標(biāo)準(zhǔn)相對來說比較嚴(yán)格，因此境內(nèi)上市的難度較大，周期較長。對于擁有海外業(yè)務(wù)或者計劃建立海外營收或研發(fā)支點(diǎn)的企業(yè)來說，通過境外上市獲得海外融資渠道可能是更為合理的選擇。

具體到A股市場，監(jiān)管部門對擬上市生物醫(yī)藥公司的關(guān)注點(diǎn)在不同交易所間各有側(cè)重。從IPO問詢函的內(nèi)容可以看出，科創(chuàng)板將重點(diǎn)放在核心技術(shù)的先進(jìn)性、競爭力以及企業(yè)的研發(fā)投入上，創(chuàng)業(yè)板則在此基礎(chǔ)上對業(yè)務(wù)成長性更為看重。北交所定位為“專精特新”中小企業(yè)融資市場，面對業(yè)務(wù)成熟度相對較早，規(guī)模相對較小的企業(yè)，它對業(yè)務(wù)可持續(xù)性的高關(guān)注度也可以理解。雖然各有側(cè)重，但可以總結(jié)出，A股市場歸根結(jié)底關(guān)注的是企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新能力。

“醫(yī)療醫(yī)藥如何選擇上市地點(diǎn)沒有標(biāo)準(zhǔn)答案，企業(yè)需要在自身融資需求、財務(wù)狀況、戰(zhàn)略規(guī)劃的基礎(chǔ)上，根據(jù)最新的政策、市場動向做出合理選擇。這中間也離不開企業(yè)與各中介機(jī)構(gòu)保持密切交流，通過專業(yè)機(jī)構(gòu)實時了解市場最新進(jìn)展?！鼻笆龇治鰩煆?qiáng)調(diào)，在IPO活躍度整體下降的背景下，建議企業(yè)要做“充分合規(guī)”的準(zhǔn)備，讓自己的公司治理和信息披露等相關(guān)事項適應(yīng)多個市場的要求。

事實上，企業(yè)選擇上市地僅僅是開始，后續(xù)也仍然有諸多難題需要攻克。例如，企業(yè)需要布局好產(chǎn)品管線。藥企要么做得更新，要么做得更快，要么做得更好，要么差異化，要么有臨床價值，才能找到市場位置。另外，企業(yè)需要加大專業(yè)人才招聘、培養(yǎng)。隨著未來上市品種的增加，產(chǎn)品之間將會更加注重比拼市場開拓和進(jìn)入醫(yī)保目錄等方面，這將會需要更多具備相關(guān)經(jīng)驗的運(yùn)營人才。

如此，當(dāng)下一眾藥企IPO步伐放緩，越是此時企業(yè)越要具體結(jié)合公司實際狀況和發(fā)展戰(zhàn)略綜合考慮，選擇適合自己的道路。在這條路上，不斷加強(qiáng)自己的核心競爭力，努力提升自己的創(chuàng)新及商業(yè)化能力。